引言
證券內(nèi)幕交易，又稱內(nèi)部人交易（insider trading, insider dealing）內(nèi)線交易，是指內(nèi)幕人員或其他獲取內(nèi)幕信息的人員以獲取利益或減少損失為目的，自己或建議他人或泄露內(nèi)幕信息使他人利用該信息進行證券交易的活動。內(nèi)幕交易行為幾乎和證券市場一樣古老, 這是因為證券信息是證券市場上的稀缺的資源，市場參與者由其天性決定追逐稀缺資源是必然的。對于內(nèi)幕交易存在著贊成內(nèi)幕交易和禁止內(nèi)幕交易的觀點，但禁止內(nèi)幕交易的觀點成為主要的觀點，也被各國所采納。美國早在本世紀30年代就主張對其采取嚴厲措施,英國在1980年的公司法中也引入了處罰內(nèi)幕交易行為的規(guī)定,日本、韓國、法國、加拿大、奧地利等國都在法律中對這類行為實行刑事處罰。1999年7月1日正式實施的《中華人民共和國證券法》的第67條中明文規(guī)定禁止內(nèi)幕交易,我國《刑法》的第180條中也對內(nèi)幕交易犯罪作了相應(yīng)的規(guī)定。2001年5月國務(wù)院出臺了《關(guān)于整頓和規(guī)范市場經(jīng)濟秩序的決定》,其中就包括查處證券違法違規(guī)活動,打擊和制止金融欺詐、操縱證券市場和內(nèi)幕交易。但從我國立法的現(xiàn)狀來看，我國《證券法》在對內(nèi)幕交易行為的民事責(zé)任方面規(guī)定還處于較弱的狀態(tài)，具體規(guī)定民事責(zé)任的只有第192條和第207條。前者規(guī)定對證券公司違背客戶委托買賣證券、辦理交易事項以及其他違背客戶真實意思表示辦理交易以外的其他事項,給客戶造成損失的行為,要依法承擔(dān)賠償責(zé)任。后者規(guī)定,違反本法規(guī)定應(yīng)當(dāng)承擔(dān)民事賠償責(zé)任和繳納罰款、罰金,其財產(chǎn)不足以同時支付時,先承擔(dān)民事賠償責(zé)任,但除此之外再無其他的規(guī)定?？梢?《證券法》對民事責(zé)任的規(guī)定明顯不夠，而許多國家和地區(qū)的法律都允許內(nèi)幕交易的受害者通過民事訴訟程序向內(nèi)幕交易人請求民事?lián)p害賠償。
一、我國證券內(nèi)幕交易民事責(zé)任缺位的原因
2000年1月15日，最高人民法院發(fā)布了《關(guān)于受理證券市場因虛假陳述引發(fā)的民事侵權(quán)糾紛案件有關(guān)問題的通知》。通知對虛假陳述民事賠償案件的定義、時效、管轄以及訴訟形式都作了規(guī)定。遺憾的是，該司法解釋只規(guī)定對虛假陳述的案件，而內(nèi)幕交易、操縱市場等違法行為并未加以規(guī)定。同時，《通知》對案件的受理規(guī)定了前提條件，即必須經(jīng)中國證監(jiān)會及其派出機構(gòu)調(diào)查并作出生效處罰決定，才能受理。之所以難以追究內(nèi)幕交易者的民事責(zé)任是因為：
?。ㄒ唬﹥?nèi)幕交易隱蔽性較強，內(nèi)幕交易受害者難以舉證。由于在證券市場上，投資者與上市公司之間一般并沒有發(fā)生直接交易，投資者難以了解內(nèi)幕信息，內(nèi)幕交易的受害人很難對內(nèi)幕交易與自己所受的損失之間的因果關(guān)系進行舉證，也就是很難證明受害人的損失與交易人的違法行為具有法律上的因果聯(lián)系。
?。ǘ┪覈谝?guī)范內(nèi)幕交易的指導(dǎo)思想上，在以個體利益還是以社會利益為本位的指導(dǎo)思想上，偏重于社會本位，著眼點放在內(nèi)幕交易行為對證券市場的破壞及國家監(jiān)督秩序上，而忽略了內(nèi)幕交易行為對上市公司及一般投資者利益的保護。[1]
?。ㄈ┪覈C券立法中很少涉及民事責(zé)任的原因還在于我國缺乏有效是民事訴訟救濟手段，一些法律條文即使在實體上規(guī)定了可以請求民事責(zé)任賠償，但是由于缺乏程序法的支持，這些情況往往流于形式，所以應(yīng)在內(nèi)幕交易人民事責(zé)任承擔(dān)，受害者民事權(quán)利救濟及訴訟程序保護等方面加強立法。
二、建立內(nèi)幕交易民事責(zé)任的必要性
?。ㄒ唬?從內(nèi)幕交易的危害來看
1、內(nèi)幕交易對公司造成損害
公司是證券市場的主體，保護公司的利益，也是證券法的基本目標之一。反對內(nèi)幕交易的一個重要原因是內(nèi)幕交易對涉及內(nèi)幕信息的公司造成了損害。內(nèi)幕交易對公司的損害主要有兩方面： 第一，內(nèi)幕交易影響公司的效率。如果允許內(nèi)幕交易，當(dāng)市場存在內(nèi)幕交易時，公司股票的價格不能準確適當(dāng)?shù)卦谧C券市場上反映出來，不能反映公司正常的生產(chǎn)經(jīng)營狀況，反過來又使公司的經(jīng)營管理人員不能做出正確的決策，從而影響公司的營運效率。第二，內(nèi)幕交易會損害公司的信譽。當(dāng)公司的內(nèi)部人利用公司重大非公開信息進行交易時，公司的大多數(shù)投資人會認為自己受到非公正待遇，從而喪失了對公司投資的信心，接下來就會將資金轉(zhuǎn)投其認為信譽較好的股票，這必然會對公司的股票價格造成極大的影響。
2、內(nèi)幕交易對投資者的損害
保護投資者的利益一直是各國證券立法的基本目標。上市公司在證券市場的直接意圖是籌集資金，而籌集資金的相對方就是投資者。沒有投資者，證券市場將無法運作。出現(xiàn)內(nèi)幕交易投資者將會對投資失去信心，從而會使證券市場籌集資金的功能和對資本優(yōu)化組合的功能逐漸喪失?？傊?，內(nèi)幕交易違背了證券市場的公平、公正、公開的“三公”原則,違反了“風(fēng)險自負”的原則也違背“效益效率”原則,破壞市場效率的發(fā)揮,擾亂了證券市場的正常運行秩序。
?。ǘ慕?nèi)幕交易民事責(zé)任制度對消除內(nèi)幕交易危害所起的作用來看
現(xiàn)階段，我國以刑事責(zé)任和行政責(zé)任途徑來打擊內(nèi)幕交易行為，事實證明這種效果并不理想，而建立民事責(zé)任制度將對消除內(nèi)幕交易的危害起重要的作用：
1、民事責(zé)任制度能對受害人遭受的損害給予刑事和行政責(zé)任所不能給予的補償
刑事和行政責(zé)任雖然能夠打擊內(nèi)幕交易者，但受害者的損失很難得到現(xiàn)實的彌補。建立內(nèi)幕交易的民事責(zé)任則可以讓受害者通過訴訟的方式來減少自己的損失。我國《證券法》第207條規(guī)定的民事責(zé)任優(yōu)先原則可以保障投資者的合法權(quán)益,進而從一定程度上挽救投資者對市場的信心。但現(xiàn)實中民事責(zé)任是缺位的，民事責(zé)任優(yōu)先原則名存實亡。
2、民事責(zé)任制度有遏止內(nèi)幕交易行為的功能
公法救濟主要依靠政府機構(gòu),由于資源的限制,要查處為數(shù)眾多的內(nèi)幕交易實在是能力有限。而刑事責(zé)任畢竟只在特殊情況下適用；而且要求嚴格，行政責(zé)任的處罰又會涉及到穩(wěn)定市場等許多政策性因素，而是否追究民事責(zé)任則完全由受害的投資者決定,投資者出于自身利益驅(qū)動更熱衷于找出違法者,這就會提高內(nèi)幕交易者的受罰率，可以調(diào)動廣大投資者協(xié)助證券監(jiān)管部門查處、制裁內(nèi)幕交易行為,以提高反內(nèi)幕交易的效率和成功率。而且如果受害者眾多,損害賠償額將是巨大的，能夠有效地制裁不法行為人,加重內(nèi)幕交易的違法成本,從而起到阻嚇、遏止內(nèi)幕交易行為的發(fā)生。
三、關(guān)于內(nèi)幕交易民事責(zé)任是何種類行的民事責(zé)任
民事責(zé)任是民事主體違反合同或不履行其他民事義務(wù)而承擔(dān)的民事法律后果。根據(jù)民事責(zé)任發(fā)生的原因不同可以分為合同責(zé)任，侵權(quán)責(zé)任，不當(dāng)?shù)美?。[2]那么內(nèi)幕交易的民事責(zé)任是何種責(zé)任呢？筆者認為，首先，內(nèi)幕交易的民事責(zé)任不是違約責(zé)任，因為他們的買賣行為基本上是通過證券公司進行的，受害人和內(nèi)幕交易者事先沒有直接接觸，同時內(nèi)幕交易人和受害人也沒有法律上的直接約定。尤其是在集中競價的證券交易中，每日參與買賣的人甚多，買賣雙方通常無直接的接觸，而且是通過內(nèi)幕人與經(jīng)紀商在集中競價機制中撮合成交的，反向交易人之間并未發(fā)生締約關(guān)系。因此認定違約責(zé)任有失偏頗。如果是不當(dāng)?shù)美拿袷仑?zé)任，筆者認為有其合理性。按不當(dāng)?shù)美睦碚?，?nèi)幕交易人員獲利，受害人受有損失，而且因果關(guān)系雖不好認定，但可采用推定的方式來解決。但是如果按不當(dāng)?shù)美麃碚J定，會產(chǎn)生一系列的不良的后果。如惡意的受害人（指明知內(nèi)幕交易人從事內(nèi)幕交易而從事相反的證券買賣的人）按照這一理論符合其構(gòu)成要件也可以獲得賠償，這不符合證券立法保護善意受害人的宗旨。而采取侵權(quán)的民事責(zé)任是當(dāng)前大多數(shù)國家的選擇，之所以采取這種責(zé)任是因為其適用的條件嚴格，并且和不當(dāng)?shù)美啾雀欣诒Ｗo受害人，尤其在歸責(zé)、舉證方面體現(xiàn)的甚為明顯。
四、建立我國的內(nèi)幕交易民事責(zé)任制度
內(nèi)幕交易的民事責(zé)任既然是一種侵權(quán)責(zé)任，這種責(zé)任的產(chǎn)生是基于侵權(quán)行為，而侵權(quán)行為的構(gòu)成包括違法行為，因果關(guān)系，受害人的損失，歸責(zé)等核心的問題。這在構(gòu)建我國內(nèi)幕交易的民事責(zé)任的過程中這些問題也是不得不重點考慮的。下面本文在比較研究的基礎(chǔ)上將對其中若干問題結(jié)合我國情況分別論述：
（一）關(guān)于違法行為
內(nèi)幕交易是一種違法行為，它違反了《證券法》第67、70條關(guān)于禁止內(nèi)幕交易的規(guī)定，核心是內(nèi)幕人員利用內(nèi)幕信息從事內(nèi)幕交易。關(guān)于內(nèi)幕交易違法行為認定理論，本文將在內(nèi)幕交易的歸責(zé)部分介紹，下面重點論述的是關(guān)于內(nèi)幕信息和內(nèi)幕人員，因為二者是認定內(nèi)幕交易的關(guān)鍵。
1、關(guān)于內(nèi)幕信息
信息是證券市場的神經(jīng),對于市場信息的先占往往意味著對良好交易機遇的把握及豐厚交易利潤的獲得,尤其在證券市場這樣對信息依賴性極強的市場中,對信息的占有更是決定投資效果和投資人做出投資決策的關(guān)鍵。對于內(nèi)幕信息來說，內(nèi)幕信息是內(nèi)幕交易的核心和邏輯起點。[3]美國判例法認為,內(nèi)幕信息是指“重大的未公開信息”，英國則對內(nèi)幕信息冠以“未公開的股價敏感信息”，我國《證券法》第69條將內(nèi)幕信息定義為“涉及公司經(jīng)營、財務(wù)或者對公司證券市場價格有重大影響的尚未公開的信息”。盡管各國對內(nèi)幕交易的表述呈現(xiàn)出許多差異,但在內(nèi)幕信息的認定標準上基本相似： 一是信息尚未公開,二是信息對證券價格有重大影響。
信息尚未公開時效是信息的生命。但是,作為維護市場正義的法律,必須遵守市場競爭平等性的要求,保障投資者獲取信息的公平性,禁止利用未公開信息進行內(nèi)幕交易的行為。信息公開是劃定正當(dāng)交易與內(nèi)幕交易的界碑。然而,信息公開與否如何界定？ 《證券法》第64條規(guī)定內(nèi)幕信息公開的標準是內(nèi)部信息已“在國家有關(guān)部門規(guī)定的報刊或者在專項出版的公報上刊登,同時將其備置于公司住所、證券交易所,供社會公眾查閱”。但信息公布后多久才算是公開呢？ 獲取內(nèi)幕信息的人如果在該信息剛被公布就從事證券交易,是否意味著他所利用的信息已是公開的信息？信息的公開究竟應(yīng)注重公開的形式,還是應(yīng)注重公開后能否被廣大投資者實際獲悉的實質(zhì)？
美國法院認為,某一信息對市場產(chǎn)生有效影響時,該信息才算公開，公布后處于傳播中的信息仍屬內(nèi)幕信息。我國臺灣法院認為,信息公開必須達到普通投資者能共同知曉的地步。日本《<證券交易法>施行令》第30條規(guī)定,所謂公布是指“由該公司將重要事實及有價證券報告書等文件置于讓公眾能夠知道的狀態(tài)的措施?！标P(guān)于重要事實的公布,因涉及公布的時期、報道機構(gòu)的采訪自由等難以處理的問題,其具體細節(jié),在政令中作出了規(guī)定,為使重要事實眾所周知,規(guī)定了必要的期間,即“從兩個以上的報道機構(gòu)公開時起,經(jīng)過12小時?！?br /> 筆者認為,我國也應(yīng)借鑒以上的做法，即信息公布以后,必須經(jīng)過市場消化期消化、吸收以后,才能認定該內(nèi)幕信息為真正公開。因為嚴格的公平原則要求投資者同時知悉內(nèi)幕信息,同時啟動這個消化吸收過程,才談得上是公平競爭。如果某人事先知悉了內(nèi)幕信息并在信息公開前已經(jīng)完成了這個消化吸收過程,信息一旦公開即進入交易,自然有違公平、公正的法律精神。
鑒于此,我國證券法有必要衡量我國的通訊科技水平、信息傳遞的渠道、社會文化心理等諸因素,規(guī)定一個適當(dāng)?shù)钠陂g作為信息公布后的市場消化期,繼續(xù)禁止從事內(nèi)幕交易。只有這樣,法律才能保證弱勢的投資者和內(nèi)幕人員從同一起跑線起跑,維護證券市場之公平和公正。筆者建議通過司法解釋對《證券法》第64條進行完善。
接下來，對于信息對證券價格有重大影響我國《證券法》列舉了18項對證券價格有重大影響的內(nèi)幕信息,保證了司法實踐中的可操作性。然而如何對“重大影響”定性和定量？認定“重大影響”的標準,是以信息對證券價格構(gòu)成實際的重大影響為標準,還是以信息對證券價格可能構(gòu)成重大影響為標準？我國證券立法尚未做出任何解釋,以至于在“對證券價格有重大影響的其他重要信息”的認定面前,也缺乏一個總體的認定標準,.
筆者認為,“重大影響”本身既是一個事實問題又是一個法律問題。由于內(nèi)幕信息對證券價格是否構(gòu)成實際的重大影響,受到諸多因素的制約,因而這種重大影響只能是一種可能性而非必然性。但《證券法》過分強調(diào)信息與證券價格聯(lián)系的必然性,忽略了信息與投資者之間的聯(lián)系,不能不說是一大缺憾。如果要求信息對證券價格實際產(chǎn)生重大影響,惡意的內(nèi)幕交易者就會以該信息實際并沒對證券價格產(chǎn)生重大影響為借口規(guī)避法律,.相反,如果行為人并無主觀故意,可實際上該信息卻對證券價格產(chǎn)生了重大影響,無意中從事了內(nèi)幕交易,這就使得法律喪失了預(yù)見性。因而,筆者認為,某一信息是否屬對證券價格產(chǎn)生“重大影響”的內(nèi)幕信息,在嚴格遵守《證券法》列舉了18項的同時，其他的情況可由法官自由裁量,法院如果認定該信息可能對證券市場價格產(chǎn)生重大影響,該信息就屬對證券價格有重大影響的內(nèi)幕信息。
2、關(guān)于內(nèi)幕人員確定
內(nèi)幕人員的界定我國立法未區(qū)別內(nèi)幕人員和知情人員這兩個概念,現(xiàn)行《刑法》第180條規(guī)定：“知情人員的范圍,依照法律、行政法規(guī)的規(guī)定確定?！睆摹蹲C券法》第68條[4]和1993年9月2日我國證券委發(fā)布的《禁止證券欺詐行為暫行辦法》第6條的規(guī)定[5]可以發(fā)現(xiàn),我國證券立法規(guī)定內(nèi)幕人員的范圍大致分為三類：
?。?）公司內(nèi)幕人員和有關(guān)政府管理人員,前者指基于公司內(nèi)部工作關(guān)系而獲得信息的人員,如公司董事、監(jiān)事、高級管理人員、打字員等,而后者指政府管理內(nèi)幕人員，如證監(jiān)會人員、發(fā)行人主管部門人員、審批機關(guān)的人員以及工商、稅務(wù)部門的人員等,這些人員可稱為傳統(tǒng)內(nèi)幕人。
?。?）市場內(nèi)幕人員,主要是指一些與公司沒有職務(wù)隸屬關(guān)系,但由于其業(yè)務(wù)或職業(yè)能夠獲取內(nèi)幕信息的人員,如律師、會計師、證券公司等服務(wù)機構(gòu)的人員,這類人員可稱為推定的內(nèi)幕人。
?。?）控制人,主要是指持有一定比例股權(quán)的股東以及控制公司董事會的人員,如發(fā)行股票公司的控股公司的高級管理人員。
但是,不過現(xiàn)在各國對內(nèi)幕交易人員的范圍有擴大的趨勢[6].從國外證券市場發(fā)展?fàn)顩r來看,筆者認為以上歸納是不全面的,具體說來,以下情形值得進一步研究：
?。?）內(nèi)幕人員的配偶等直系親屬或者有利益關(guān)系的人。在香港，內(nèi)幕交易者必須是“與該機構(gòu)有關(guān)聯(lián)的人”或打算或曾打算收購該機構(gòu)的要約人。對于什么人是“與該機構(gòu)有關(guān)聯(lián)的人”，《證券（內(nèi)幕交易）條例》第4條的規(guī)定非常廣泛，包括機構(gòu)或有聯(lián)系機構(gòu)（第2條）的董事或雇員，持有機構(gòu)或有聯(lián)系機構(gòu)10%及以上股份的人士，以及大量的其他有關(guān)系者。[7]我國臺灣地區(qū)學(xué)者曾認為,在臺灣證券市場眾多“炒手”之中,不乏上市公司的董事、監(jiān)察人或大股東,他們或親自上場炒作,或利用“人頭”炒作?！俺词帧敝曰钴S,除了本身具有相當(dāng)?shù)呢斄χ?往往依賴消息的靈通,這與他們特殊的身份有關(guān)。正是基于這種考慮,我國臺灣地區(qū)1988年修訂“證券交易法”時增加的第157條第1項規(guī)定“第22條第（2）項、第（3）項適用之”。日本法律將內(nèi)幕人員分為三類：一是公司內(nèi)部人員包括上市公司或者證券公司的職員，代理人或其他人員，包括依法與之上市公司或證券公司定理協(xié)議的人員，如警察，檢察官，仲裁官，證券管理部門及其他管理部門的有關(guān)人員，律師，會計師等，還包括持有上市公司股份10%以上的大股東的內(nèi)部職員，三是公司以外接受第一手情報人員，主要指內(nèi)部人員和準內(nèi)幕人員的家屬，朋友親戚以及新聞記者，證券行情分析家。
筆者認為在我國現(xiàn)實生活中,內(nèi)幕人利用家庭成員炒股的情況絕非少數(shù),這與立法不健全不無關(guān)系。我國也應(yīng)規(guī)定內(nèi)幕人員的配偶等直系親屬或者有利益關(guān)系的“信托人”為內(nèi)幕交易人員的范圍。這主要因為（1）內(nèi)幕人控制著家庭成員或者其他信托人；（2）家庭成員之間存在著親密的誠信和依賴關(guān)系；（3）家庭成員之間存在一方泄露信息和另一方相應(yīng)接受信息的自然聯(lián)系。[8]
（2）泄露信息者和接受信息者。我國證券法雖然規(guī)定禁止內(nèi)幕人泄露內(nèi)幕信息或者建議他人買賣所涉證券,但這種原則性的規(guī)定執(zhí)行起來非常困難。筆者認為,考察泄露人和接受人雙方當(dāng)時的主觀心理狀態(tài)和利益關(guān)系至關(guān)重要。在雙方明知所涉內(nèi)容屬于內(nèi)幕信息的情況下,接受方以此進入市場進行交易,則構(gòu)成內(nèi)幕交易。
?。?）盜用信息者。盜用信息者利用所盜用的信息從事證券交易,可以構(gòu)成內(nèi)幕交易。盜用信息問題在我國同樣是可能出現(xiàn)的。筆者認為,不應(yīng)當(dāng)包括通過合法渠道獲得內(nèi)幕信息。否則將有失法律之公允。非內(nèi)幕人員只有在以不正當(dāng)?shù)幕蛘叻欠ǖ姆绞将@得內(nèi)幕信息時,才作為內(nèi)幕人員看待。
（二）內(nèi)幕交易的民事責(zé)任請求權(quán)主體和受害者的損失如何確定
1、請求權(quán)主體確定
內(nèi)幕交易侵犯了證券交易的公平性、公正性及一般投資者和公司財產(chǎn)性和經(jīng)濟性利益，但并不是所有的投資者都能獲得賠償，都是請求權(quán)主體。
我國臺灣地區(qū)的《證券交易法》第157條規(guī)定：“違法進行內(nèi)幕交易者, 應(yīng)就消息未公開前,買入或賣出該股票之價格,與消息公開后十個營業(yè)日平均價格之差額限度內(nèi),對善意從事相反買賣的人負損害賠償責(zé)任,其情節(jié)重大者,法院得依善意從事相反買賣之人請求,將責(zé)任提高至3倍?！蓖瑫r還規(guī)定，“提供消息的人與利用消息交易的人應(yīng)對善意相對買賣人所受損害負連帶責(zé)任。但提供消息的人有正當(dāng)理由相信消息已公開者,不負賠償責(zé)任。”這里的善意從事相反買賣的人指的是當(dāng)內(nèi)幕交易人獲悉內(nèi)幕信息而買賣證券時，由于不知道內(nèi)幕信息而實施與內(nèi)幕交易人相反方向交易行為的投資者。
筆者認為這里采取善意的受害人值的肯定，有權(quán)提起訴訟的原告只能是從事與內(nèi)幕交易人相反交易的善意受害者，因為他們與內(nèi)幕交易行為人的交易行為是信息被隱匿，平等知情權(quán)受到侵害的情況下善意進行的，是內(nèi)幕交易行為人惡意獲利的犧牲品。而那些推測到內(nèi)幕交易行為人可能知悉內(nèi)幕信息而跟風(fēng)炒股的交易者，對這種超出證券市場正常風(fēng)險的損失有一定的預(yù)期，主觀上有僥幸獲取利潤或避免損失的故意，對其損失理應(yīng)由其自己承擔(dān)。但其缺點是不好確定哪些是善意的受害者，哪些是惡意的受害者，而且很可能導(dǎo)致訴訟請求人過多。
美國《1934年證券交易法》之一（a）款將原告限定為“同時交易者”。這里的“同時”，其時間為第一筆內(nèi)幕交易發(fā)生的時間，因為只有違法行為發(fā)生后才有違法行為而遭損害的受害者。但確定“同時交易者”的終止時間比較復(fù)雜。第一種觀點認為，內(nèi)幕交易行為結(jié)束時間即為確定同時交易者的終點。第二種觀點認為，應(yīng)當(dāng)以內(nèi)幕交易行為結(jié)束后的一段時間作為確定同時交易者的終點。因為違法行為發(fā)生后，對證券價格立即產(chǎn)生影響，而違法行為結(jié)束后對證券價格的影響并不會立即消失，而會持續(xù)一段時間。第三種觀點認為，應(yīng)當(dāng)將從內(nèi)幕交易開始到信息披露結(jié)束這段時間內(nèi)的交易都算作“同時交易”。這是最寬泛的界定。但如果內(nèi)幕交易信息披露之間時間過長，或者根本就不披露信息，那么如何確定“同時交易者”呢？[9]因此這種觀點也有其不足。美國法院對“同時交易者”的確定沒有一個統(tǒng)一的標準，法官的自由裁量權(quán)很大。最狹窄的界定將“同時交易者”限定為內(nèi)幕交易的對應(yīng)方。在這種標準下原告和被告交易的時間不但一致，價格也需要一致，才能成為“同時交易者”。
筆者認為鑒于我國法院處理這類案件的經(jīng)驗和能力，我們應(yīng)借鑒我國臺灣地區(qū)請求權(quán)主體為善意的受害人，以體現(xiàn)法律之公正，同時也要借鑒美國的做法采取上述最狹窄的界定，便于確定受害者，以便于在實踐中操作。
2、關(guān)于如何確定賠償數(shù)額
關(guān)于確定賠償數(shù)額主要解決的問題是關(guān)于內(nèi)幕交易損失賠償額的計算方法的問題。內(nèi)幕交易的獲利有兩種形式：一種是獲得積極利益,即財產(chǎn)的增加。一種是獲得消極利益,即避免了財產(chǎn)的損失。內(nèi)幕交易的損失賠償額的計算方法有三種，即實際價值計算法，實際誘因計算法，差價計算法。
（1）實際價值法。指的是賠償金額為受害者進行交易時的價格與內(nèi)幕交易公開后該證券的實際價值之差額。當(dāng)然如何確定公開后實際價值的差額是比較困難的。
（2）實際誘因法。指內(nèi)幕交易者對于其行為所造成的證券價格波動負賠償責(zé)任，對其他外來因素而導(dǎo)致的證券價格波動不負賠償責(zé)任。但是如何將內(nèi)幕交易公開和外來因素分開呢？這也不容易操作。
（3）差價計算法。是指損失賠償額等于股票交易時的價格與內(nèi)幕交易行為暴露或獲知后一段合理時間內(nèi)股票價格的差價。這種計算的方法有缺點，因這是一種擬制的計算方法，有時會失公平。但法律為社會科學(xué)而非自然科學(xué)，不可能向自然科學(xué)那樣準確的計算出精確是損失，只要這種計算方法能夠體現(xiàn)法律之公平正義即可。
美國第二巡回法院曾采用差價計算法的方法，認為“任何未獲得通知的投資者，可以起訴得到在賣出或買入的股票價格與在內(nèi)幕信息公開的披露之后，在合理的時間內(nèi)所達到的市場價值的差價”。我國臺灣證券交易法第157條第2項的規(guī)定，違反法律規(guī)定從事內(nèi)線交易者，“應(yīng)就消息未公開之前其買入或賣出該股票之價格，與消息公開后10個交易營業(yè)日收盤平均價格之差額限度內(nèi)，對善意從事相反買賣之人負賠償責(zé)任”。這種計算的方法實質(zhì)上是差價的計算方法。
筆者認為采用差價計算法確定損失的賠償額在實務(wù)上是比較具有操作性，建議我國立法采用。但有時候內(nèi)幕交易的原告非常多，因此一般以被告獲取的非法所得為限對原告進行賠償，我國不宜采取懲罰性的賠償，如懲罰宜在行政和刑事責(zé)任中規(guī)定。美國《1934年證券交易法》第20條之一（b）款規(guī)定，原告所獲取的賠償金總額不得超過在作為違法行為原因的交易中獲得的利潤或者避免的損失，這種限定值得我國借鑒。
?。ㄈ╆P(guān)于證券內(nèi)幕交易的因果關(guān)系
在證券內(nèi)幕交易民事責(zé)任訴訟中，原告要獲得損害賠償，還有義務(wù)證明其損害與被告違法行為之間有因果關(guān)系。但由于內(nèi)幕交易涉及面廣、手段相當(dāng)隱蔽、技術(shù)含量高，除非相當(dāng)精密的監(jiān)察系統(tǒng)無法發(fā)現(xiàn)其作案線索。受害者往往為無辜的公眾投資者，在信息獲得、資金實力以及操作技巧等方面處于弱勢，而且在集中交易的情況下，原被告之間不存在直接的交易關(guān)系，原告很難證明因果關(guān)系的存在。在內(nèi)幕交易中，如果投資者去證明內(nèi)幕交易行為與其損害之間有因果關(guān)系，等于將投資者踢出要求法律救濟的球又一腳踢了回去，這對原本不幸的投資者來說，無異于一張“死亡書”。[10]這些決定了對內(nèi)幕交易的成立與否只能由專門機構(gòu)通過調(diào)查來證明，而普通投資者只要能證明其為善意并同時為反向交易即可。正是認識到這些客觀原因的存在，美國及世界各國法律都漸漸放棄了傳統(tǒng)的“誰主張、誰舉證”，而改采因果關(guān)系推定說，賦予善意為相反買賣的投資者以起訴權(quán)，加強對投資者合法權(quán)益的保護。“推定因果關(guān)系”盡管擴大了行為人的責(zé)任，但并不排斥被告有提出反證的權(quán)利。如果被告確屬無辜，完全可以提出證據(jù)證明原告的損失是由其他獨立因素所造成，從而排除“事實上的因果關(guān)系”，不承擔(dān)損害賠償責(zé)任。
對于我國如何確定內(nèi)幕交易與投資者損失之間的因果關(guān)系，筆者傾向于采取美國在默示訴權(quán)中推定因果關(guān)系的做法，即由法律推定因果關(guān)系的存在，但允許被告提出反證證明因果關(guān)系的不存在。
?。ㄋ模﹥?nèi)幕交易的歸責(zé)
談到內(nèi)幕交易的歸責(zé)，不能不談及內(nèi)幕交易的歸責(zé)理論。所謂歸責(zé)理論，是指確定責(zé)任歸屬所必須依據(jù)的法律準則和法律原理。[11]英美普通法國家的法官在適用法律、解釋法律以及創(chuàng)造法律的時，結(jié)合證券法中的公平正義原則以及正義誠信的一般法理，提出了禁止、制裁內(nèi)幕交易的理論依據(jù)，經(jīng)逐步總結(jié)、歸納，形成了今天的內(nèi)幕交易理論。比較有名的理論有：
1、誠信義務(wù)理論
該理論認為，公司內(nèi)部人和大股東基于起地位能夠獲得公司重要的非公開的信息，因此與公司的現(xiàn)實股東或潛在股東之間存在一種特殊的關(guān)系，賦有披露重要的、非公開的信息的誠信義務(wù)。在這種特殊的前提下，交易者違反了其對交易對方的信息披露的誠信義務(wù)，則構(gòu)成內(nèi)幕交易。誠信義務(wù)理論適用于公司雇員、業(yè)務(wù)或合同對方、發(fā)行人本人、大股東等內(nèi)部人。[12]
2、戒絕或披露理論
80年代以前,美國對內(nèi)幕交易案件一直采用“戒絕或披露理論”。該理論的觀點是：在公司“內(nèi)幕人員”得到未公開的重要消息而有意買賣該公司的證券時,他只有兩種選擇,一是在交易市場上公布這個消息,然后進行交易；二是不得從事該公司相關(guān)的交易。事實上,第一種選擇很難辦到。在大多數(shù)情況下,內(nèi)幕人員往往無權(quán)甚至被禁止公布消息。所以內(nèi)幕人員在得到未公開的內(nèi)幕消息時,他只能不從事任何相關(guān)的證券買賣,否則就構(gòu)成違法行為。
3、私用內(nèi)幕消息理論
實踐中發(fā)現(xiàn)“戒絕或披露理論”適用范圍過窄。由于僅從對公司的信用義務(wù)理論角度來分析內(nèi)幕交易行為,從而使內(nèi)幕交易行為人只局限在對公司負有信用義務(wù)的董事、監(jiān)事等傳統(tǒng)的內(nèi)幕交易人上,而無法涵蓋傳統(tǒng)內(nèi)幕人員以外的內(nèi)幕交易行為。為避免這種漏洞,美證券交易委員會又發(fā)展了一種新的理論―――私用內(nèi)部消息理論。該理論適用于公司的經(jīng)紀人、律師、承銷商、會計師、相關(guān)銀行職員、新聞記者等,以及與上市公司內(nèi)部人員或上述人員有密切聯(lián)系者。該理論認為：任何人因為正當(dāng)?shù)睦碛扇〉谩皟?nèi)部消息”,如果為了個人利益而利用這種消息在市場上進行交易,則違反了當(dāng)初取得信息時所負有的不該用該信息謀利的義務(wù),因此構(gòu)成欺詐。該理論將從事內(nèi)幕交易的行為人視為消息的“來源者”,一般發(fā)生在雇用和被雇用的關(guān)系、親屬關(guān)系以及臨時的商業(yè)伙伴中。消息來源者將內(nèi)幕消息透露的行為,是基于一種工作上的便利和對對方的信任,而行為人實施了內(nèi)幕交易,則違反了這種信賴。因為如果不存在“信用關(guān)系”,任何在法律上都沒有替別人保守秘密的義務(wù),“私用內(nèi)幕消息理論”具有很強的說服力,在立法和司法實踐中得到廣泛的采納。
關(guān)于內(nèi)幕交易法律責(zé)任的認定,美國法中有不少可以借鑒的成分,但是沒有現(xiàn)成的理論可以直接適應(yīng)我國法律制度的要求而照搬過來適用。[13]筆者認為內(nèi)幕交易民事責(zé)任的歸責(zé)，我國不能采用以上的思路：采用歸責(zé)理論的方式，將內(nèi)幕交易行為的成立和內(nèi)幕交易的法律責(zé)任的產(chǎn)生等同與同一個問題的思路。我們應(yīng)先認定內(nèi)幕交易行為的成立是否存在一定的事由使得法律責(zé)任得以確立，以及是否存在合法的抗辯事由以排除法律責(zé)任的產(chǎn)生。
從我國現(xiàn)行立法和司法實踐出發(fā),民事侵權(quán)責(zé)人的歸責(zé)原則主要有過錯責(zé)任原則、過錯推定原則和公平責(zé)任原則。從內(nèi)幕交易的實際情況上看,各國的立法都將內(nèi)幕交易行為定性為證券欺詐行為,而欺詐只能由故意構(gòu)成,即內(nèi)幕交易者明知自己利用內(nèi)幕信息交易的行為會給同時從事相反交易的善意投資者造成損害,但仍希望或放任這種結(jié)果的發(fā)生。因此內(nèi)幕交易者主觀上有過錯在理論上是成立的,問題僅在于舉證責(zé)任的負擔(dān)問題。過錯責(zé)任原則奉行的是“誰主張,誰舉證”的舉證責(zé)任原則,將證明內(nèi)幕交易者的主觀過錯責(zé)任歸于受害人,在內(nèi)幕交易的受害人沒有足夠的權(quán)利和能力調(diào)查取證的情況下,會極大地限制受害人的訴權(quán)。所以筆者認為,對內(nèi)幕交易行為應(yīng)適用過錯推定責(zé)任原則,將舉證責(zé)任倒置,只要內(nèi)幕交易者不能證明自己沒有過錯則應(yīng)推定其有過錯并應(yīng)負民事責(zé)任。適用過錯推定責(zé)任,一方面減輕了內(nèi)幕交易受害人的舉證責(zé)任,有利于鼓勵其提起民事訴訟；另一方面也給予了涉嫌內(nèi)幕交易者以舉證免責(zé)的機會,有利于內(nèi)幕交易民事救濟的實現(xiàn)。
五、最后關(guān)于內(nèi)幕交易民事責(zé)任的實施機制
在制度建設(shè)過程中使制度的有效實施非常重要,.我們在建立證券內(nèi)幕交易的民事責(zé)任的過程中不僅要在實體上保障受害人有法可依，而且要在程序上和訴訟上保障受害人方便的獲得救濟。尤其在證券市場中,瞬息間的同時交易大量存在,這就使得內(nèi)幕交易中的受害人經(jīng)常人數(shù)眾多。但當(dāng)受害人為保護自己的權(quán)利進行私人訴訟時可能因為案件本身的復(fù)雜性、個體力量的單薄性和訴訟程序的繁瑣性等原因而放棄訴訟。因此有必要建立有效的內(nèi)幕交易民事責(zé)任的實施機制非常的重要。
我國臺灣地區(qū)于1984年成立了證券暨期貨市場發(fā)展基金會,1998年基金會設(shè)立投資人服務(wù)與保護中心,以保護中小股東的利益,并解決投資人與上市公司之間的糾紛。該中心由法律、會計專業(yè)人士組成,其主要職責(zé)有提供法律咨詢服務(wù),受理糾紛的申訴、調(diào)解、參與訴訟,辦理侵權(quán)案件等。具體操作方法是：基金會以自有資金買入所有上市公司股票至少1000股,以股東身份要求公司規(guī)范運作。如果基金會認為上市公司存在疑點,可以股東身份參加股東大會,針對公司可疑行為請求作出說明，若公司的說明不能令人滿意,可要求將此說明列入會議記錄,根據(jù)記錄請求法院宣布通過的決議不合法。如果上市公司發(fā)生重大違規(guī),基金會將登報邀請受害的善意投資人,委托基金會對公司進行集體訴訟。
美國國會于1970年通過了《證券投資者保護法案》,隨之據(jù)此成立了證券投資者保護公司（sipc）。該公司不以盈利為目的,專門化解證券商因財務(wù)危機而給投資者帶來的風(fēng)險。sipc的會員是強制性的,由會員每年上繳會費。該公司利用這筆資金為證券商的顧客保險,保證每個顧客在其證券商失去償付能力時,得到一定比例的賠償。而且該公司接受投資者的對證券內(nèi)幕交易、欺詐、市場操縱等一系列違法行為的投訴,并進行調(diào)查舉證。加拿大、韓國及我國香港地區(qū)也建立了類似組織。[14]
筆者認為考慮到中國的實際情況，中國地大物博，受害者人數(shù)眾多，而且受害者可能在全國各地都有，如果每一個受害人都分別提起訴訟會加重法院的負擔(dān)，浪費有限的司法資源。實際上很多受害者因力量單薄而放棄了訴訟。目前我國市場狀況與美國差異較大：我國投資者整體處于弱勢地位而且機構(gòu)投資者數(shù)量相對仍較少,中散戶眾多我國法規(guī)建設(shè)比較薄弱。因此我們更應(yīng)重視與深滬市場共同點較多的東南亞國家和地區(qū)的做法,尤其需要參考我國臺灣地區(qū)比較成功的經(jīng)驗。筆者認為有必要借鑒臺灣的做法建立對證券投資者的保護組織，通過這一組織采用團體訴訟的方式。這種訴訟的方式是由特定的團體以原告的身份代替投資者提起訴訟，勝訴結(jié)果對于全體受害投資者都有效的訴訟制度。這種制度和我國民事訴訟法上的訴訟代表人制度很相似，但有一定的區(qū)別和缺點。我國民事訴訟法第五十四條和五十五條 關(guān)于訴訟代表人的規(guī)定和團體訴訟相比，必須登記，未登記而且未提起訴訟的很難獲得救濟。同時原告主體資格的認定由法院來承擔(dān)，會加重法院的負擔(dān)。總之，筆者認為在當(dāng)前我國證券市場不發(fā)達情況下，中國建立一專門對內(nèi)幕交易的受害者提供幫助、咨詢并代為進行團體訴的組織勢在必行。
結(jié)語
在當(dāng)前建立與完善具有可操作性的內(nèi)幕交易民事責(zé)任制度已是刻不容緩。但制裁內(nèi)幕交易,任重而道遠,其實現(xiàn)有賴于立法、行政、司法三者的互動，有賴于民事、刑事責(zé)任和行政責(zé)任的互動。同時需要立法機關(guān)的重視，廣大投資者也要為自己的權(quán)利而斗爭。但建立和完善我國內(nèi)幕交易民事賠償訴訟機制不可能一蹴而就, 但是建立起一整套相互配套的保護投資者合法權(quán)益、規(guī)范證券市場的訴訟制度卻是我們努力的方向。
注釋：
[1]李仕萍主編：《證券法前沿問題案例研究》,北京：中國經(jīng)濟出版社 ,第77-88頁。
[2]李湘 任端平 等著：《司法考試寶典》第三卷（民法卷）, 北京：機械工業(yè)出版社 第12頁。
[3]張秀全、黃欣：《我國證券市場內(nèi)幕交易的法律透視》,河南省政法管理干部學(xué)院學(xué)報,2002年05期 ,第24頁。
[4]《證券法》第68條規(guī)定,下列人員為知悉證券交易內(nèi)幕信息的知情人員：（1）發(fā)行股票或者公司債券的公司董事、監(jiān)事、經(jīng)理、副經(jīng)理及有關(guān)的高級管理人員；（2）持有公司5%以上股份的股東；（3）發(fā)行股票公司的控股公司的高級管理人員；（4）由于所任公司職務(wù)可以獲取公司有關(guān)證券交易信息的人員；（5）證券監(jiān)督管理機構(gòu)工作人員以及由于法定的職責(zé)對證券交易進行管理的其他人員；（6）由于法定職責(zé)而參與證券交易的社會中介機構(gòu)或者證券登記結(jié)算機構(gòu)、證券交易服務(wù)機構(gòu)的有關(guān)人員；（7）國務(wù)院證券監(jiān)督管理機構(gòu)規(guī)定的其他人員。
[5]1993年9月2日我國證券委發(fā)布的《禁止證券欺詐行為暫行辦法》（以下簡稱《暫行辦法》）第6條也對內(nèi)幕人員作了規(guī)定：本辦法所稱內(nèi)幕人員指持有發(fā)行人的證券,或者在發(fā)行人或者與發(fā)行人有密切聯(lián)系的公司中擔(dān)任董事、監(jiān)事、高級管理人員,或者由于其會員地位、管理地位、監(jiān)督地位和職業(yè)地位,或者作為雇員、專業(yè)顧問履行職務(wù),能夠接觸或者獲得內(nèi)幕信息的人員,包括：（1）發(fā)行人的董事、監(jiān)事、高級管理人員、秘書、打字員,以及其他可以通過履行職務(wù)接觸或者獲得內(nèi)幕信息的職員；（2）發(fā)行人聘請的律師、會計師、資產(chǎn)評估人員、投資顧問等專業(yè)人員,證券機構(gòu)的管理人員、業(yè)務(wù)人員以及其他因其業(yè)務(wù)可能接觸或者獲得內(nèi)幕信息的人員；（3）根據(jù)法律、法規(guī)的規(guī)定對發(fā)行人可以行使一定管理權(quán)或者監(jiān)督權(quán)的人員,包括證券監(jiān)管部門和證券交易場所的工作人員,發(fā)行人的主管部門和審批機關(guān)的工作人員以及工商、稅務(wù)等有關(guān)經(jīng)濟管理機關(guān)的工作人員等；（4）由于本人的職業(yè)地位、與發(fā)行人的合同關(guān)系或者工作聯(lián)系,有可能接觸或者獲得內(nèi)幕信息的人員,包括新聞記者、報刊編輯、電臺主持人以及編排印刷人員等；（5）其他可能通過合法途徑接觸到內(nèi)幕信息的人員。
[6]符啟林：《中國證券交易法律制度研究》,北京：法律出版社 ,2003版，第341頁。
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[9]楊亮：《內(nèi)幕交易論》,北京：北京大學(xué)出版社,2001版, 第335頁。
[10]黃新、谷海、秦光啟：《 內(nèi)幕交易中私權(quán)救濟的法律完善》，聊城大學(xué)學(xué)報（哲學(xué)社會科學(xué)版） 2002年第2期，第30頁。
[11]楊志華：《證券法律制度研究》，北京：中國政法大學(xué)出版社，第229頁。
[12]符啟林：《證券法學(xué)》,北京：中國金融出版社,2003版，157頁。
[13]程宗璋：《證券內(nèi)幕交易及其法律責(zé)任問題研究》,載于《內(nèi)蒙古工業(yè)大學(xué)學(xué)報》（社會科學(xué)版）,2003年第1期，第52頁。
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江蘇省睢寧縣人民法院?汪忠
